[코웰패션] 로젠택배 인수, 세가지 투자포인트와 평가 (이베스트)

2021.07.15. #코웰패션 #인수합병 #로젠택배 / 이베스트 심지현

로젠택배 인수 코멘트

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열흘 전 코웰패션이 로젠택배를 인수한다는 공시를 냈고, 약간은 늦은 시기에 주가가 반응했습니다. 모든 뉴스에 미스터마켓이 바로 반응하지는 않는다는 깨달음과 함께 관련 보고서를 기록해둡니다. 보고서 내용 정리 중 파란색 글씨는 청춘한삼의 코멘트/첨언 입니다.

코웰패션의 로젠택배 인수

- 코웰패션은 7월 9일, 국내 4위 택배사업자인 로젠택배의 지분 100%를 인수한다는 공시를 발표했습니다. 인수금액은 3,400억원이며, 자회사인 SPC CF인베스트먼트를 통해 사모펀드 베어링프라이빗에쿼티의 지분을 취득하게 됩니다. 

코웰패션, 로젠택배 인수 공시 (2021.07.09)

- 로젠택배는 국내 4위 택배사로서 2020년 기준 매출액 5,128억원으로 작년 코웰패션의 매출액 4,264억원보다 매출규모가 더 큽니다. 최근 5년간 연평균 성장률은 +14%로 높은 편입니다. 2020년 기준, 로젠택배의 자산총계는 2,594억원이며 코웰패션의 자산총계는 3,720억원입니다. 자산과 매출액 모두 단순 합산하면 두 배 가량으로 증가합니다. 2020년 단순 합산 기준으로는 매출액 9,392억원, 영업이익은 1,093억원, 순이익은 793억원입니다.   

로젠택배 요약 재무상황

로젠택배 인수를 통한 코웰패션의 투자포인트 세가지

- 첫째, 국내 택배시장 예상 연평균 성장률은 12.7%, 이커머스 시장 14.5% 등 고성장 산업을 영위할 수 있습니다. 코로나19가 진정되는 듯 했지만 변이바이러스의 등장으로 오프라인과 서비스로 이동하려던 자금이 주춤해지며 또한번 택배와 이커머스 시장 성장률을 견인할걸로 예상됩니다. 

- 둘째, 기존에 기획, 생산, 판매를 내재화했던 코웰패션이 배송까지 내재화하면서 수직계열화에 따른 비용 효율화가 가능할걸로 기대됩니다. 로젠택배는 전체 취급물량의 75%가 중소형화주 물량, 85%가 이커머스 채널에서 창출된 물량이라는 점에서 대기업계열 택배 3사(CJ대한통운, 한진, 롯데글로벌로지스)와 차별화됩니다. 따라서 코웰패션의, 오프라인 채널 비중이 미미하고 라이선스 계약 수가 늘어나면 수익이 늘어나는 수익구조와의 시너지가 크게 기대됩니다. 

- 셋째, 모기업인 대명그룹 내 시너지 역시 기대해볼 수 있습니다. 대명화학 그룹 내에는 패션플러스, 스타일크루, HAGO 같은 온라인 브랜드 자사몰이 있으며, 전국 18개 매장을 가진 모다아웃렛과의 협업을 통해 유통망을 확장할 수 있습니다. 또한 그룹 내 물류운영사인 로지스밸리SLK와 협업, 패션/화장품 온라인쇼핑몰 중소형화주 대상 서비스 확대를 통해 시너지를 기대해볼 수 있습니다. 

 

코웰패션 투자의견과 로젠택배 인수 평가

- 코웰패션의 로젠택배 인수에서 주목할 사항은 코웰패션의 기존 보유현금과 장기차입형태로만 자금을 조달할 계획이라, 주식가치희석이 동반되는 자금동원은 고려되지 않고 있습니다. 코웰패션은 자회사 CF인베스트먼트에 계약금 340억원을 대여해 7월 9일 계약금을 납입했고, 10월 8일 잔금을 납입할 예정입니다. 2021년 1분기말 기준으로 보유하고 있던 현금 및 현금성자산 485억원을 계약금에 활용한걸로 예상되고, 나머지 금액은 차입을 해야할텐데 이를 위해 4월말 자산재평가를 진행했던걸로 보입니다. 자산재평가를 통해 1,234억원의 자산이 증가해, 4월 29일 기준 총 자산은 3,645억원이었습니다. 아마도 이를 활용해 담보대출을 할걸로 예상됩니다. 

- [이베스트]는 코웰패션은 인수 후에도 부채비율이 비교적 낮은 선에서 유지될걸로 보여 재무에 부담되지 않는 선의 인수라고 판단하고 있습니다. 코웰패션의 예상 부채비율을 매우 러프하게 계산해보면, 2021년 1분기 기준 코웰패션의 총 부채는 1,150억원이며, 계약금을 제외한 잔금 전액을 부채로 조달한다고 하면 부채는 4,210억원이 됩니다. 여기에 로젠택배 2020년말 기준 부채인 1,183억원을 더하면 총 부채는 5,393억원까지 증가합니다. 1분기 코웰패션 총 자산은 4,978억원, 여기에 자산재평가를 통해 1,234억원이 증가했고, 로젠택배 인수 계약금으로 340억원을 지출해 약 5,872억원 정도입니다. 로젠택배는 2020년 기준 2,594억원이므로 단순 합산하면 8,466억원이 됩니다. 코웰패션과 로젠택배 연결 자기자본은 3,073억원, 부채비율은 최대 175% 정도까지 증가할 수 있습니다. 코웰패션 부채비율이 최근 30% 이하였던 점을 고려하면 높아지기는 하지만, 전체 인수 잔금을 부채로 조달한다는 가정이고, 로젠택배의 자산과 부채도 2020년말 기준으로 단순 적용했으므로 실제로는 이보다 더 낮은 비율일걸로 예상됩니다. 10월초 잔금 납입 후 주식을 양도받으면 4분기부터 로젠택배 실적이 연결로 잡히기 시작할 예정입니다. 지분 100% 인수이기 때문에 연결 실적이 대폭 증가할걸로 예상됩니다. 또한 코웰패션과 로젠택배 모두 현금흐름이 좋은 기업들이므로 부채비율은 쉽게 낮출 수 있을걸로 기대됩니다. 

- 코웰패션의 로젠택배 인수 공시 이후에 주가는 며칠 머뭇머뭇하다가 긍정적으로 반응해 7월 9일 종가 6,400원에서 7월 15일 종가 8,440원까지 +31.8% 올랐습니다. 이후 오늘(7/19)까지는 하락하는 흐름을 보였습니다. 인수공시에도 불구하고 며칠 간의 매수 기회를 주었다는 점에서 아쉬움이 있습니다. 적절한 성장성과 현금흐름, 독특한 사업모델에도 불구하고 오랫동안 박스권에 머무르던 주가에 아쉬워하던 주주분들에게는 축하를 드립니다. 

 

코웰패션 주가 흐름 (2021.07.19 종가 기준 1주일)

 

참고자료

- 보고서 원문

 [이베스트] http://consensus.hankyung.com/apps.analysis/analysis.downpdf?report_idx=593989

- 코웰패션, 로젠택배 인수 공시 (2021.07.09)

http://dart.fss.or.kr/dsaf001/main.do?rcpNo=20210709900253 

코웰패션/타법인주식및출자증권취득결정(종속회사의주요경영사항)/2021.07.09

- 코웰패션, 로젠택배 인수자금 대여 공시 (2021.07.09)

http://dart.fss.or.kr/dsaf001/main.do?rcpNo=20210709900274 

코웰패션/금전대여결정/2021.07.09